核心观点

(资料图)

1．8 月，按美元计价，我国出口同比-8.8%（前值-14.5%，下同），进口同比-7.3%（-12.4%）。

2．出口的降幅在连续三个月出现扩大后，在8 月出现了收窄，而且是超市场预期的。除了基数的大幅下降为8 月出口降幅收窄的贡献之外，需求回升或许是出口低位企稳的主要线索，出口指标的环比回升也可以验证外需的边际回暖。前期政策层面多次表态，“世界经济复苏动力不足”，“进出口增速下滑是世界经济复苏乏力在贸易领域的直接反映”，外需的强弱可以作为出口的领先指标，有几个指标可以验证外需的情况。

3．一是我国主要对主要地区的出口增速和全球经济景气程度，相较于7 月，8月我国对多数出口地区的增速均有所好转，比如对美国、加拿大、中国台湾、印度等。而相对应的就是部分主要经济体的经济景气程度在在逐步回升，全球制造业PMI 回升至49%，美国制造业PMI 回升至47.6%，欧元区制造业PMI 回升至43.5%，8 月均从低位回升。美国、欧盟等地区作为中国出口份额占比居前的国家，他们经济景气程度的回升对出口影响较大。同样能够作为全球经济情况验证的是OECD 领先指标和半导体销售额已经分别在2023 年一季度和二季度在底部出现了拐点的趋势。

4．另一个验证外需有所好转的逻辑是邻国的出口情况。韩国出口、越南出口都呈现出降幅收窄的状态，并没有进一步恶化。而韩国和越南的重点出口商品是有区别的，两者的降幅同时收窄或许可以进一步验证外需的回暖。

5. 从出口商品结构来看，仍然是多数商品出口金额同比下降，几项保持正增速的出口商品多集中在装备制造业，比如液晶显示屏、船舶、汽车相关等。值得注意的是，家电类出口同比大幅回正，另外，钢材、铝材、通用设备、家具等商品的出口金额同比降幅收窄，这些项目与制造业相关性较强，或许和美国制造业已经出现拐点较为相关。出口的主要商品中，多数商品的价格仍在同比大幅下降，也就是说数量仍然是主要的支撑。

6. 进口端的读数同样超市场预期，并且进口端的边际回暖幅度远大于出口端。

进口金额环比在6 月和7 月连续两个月向下，8 月环比回正或许证明内需正在回升，结合PMI 指标来看，或许经济的低点已经在二季度呈现。

7．后续需要关注外需的恢复情况，一个很重要的线索是上文提到的半导体销售额同比、OECD 指标，两者均出现了见底回升的趋势，如果两者能够继续保持上升的态势，或许可以成为外部经济好转的领先指标。其次，由于2022 同期疫情导致的运输、补出口等方面的影响，导致2022 年基数波动较大，因此下半年基数的回落也会对出口读数形成支撑。另外，由于价格是出口的主要拖累,价格高频数据中的南华综合指数和CRB 现货指数都在持续回升，对出口的拖累或许将会减弱。

8. 我们认为经济最弱的阶段已经结束，在当下的时点，市场已经对经济长期进行了比较深度的定价。随着政策落地和经济恢复，并且结合最近资金利率的紧张，我们认为债市要警惕收益率的反弹。

风险提示：政策变化超预期；海外经济变化超预期；价格水平变化超预期。